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文?/?王涵
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本文作者為興業(yè)證券首席宏觀分析師王涵，授權(quán)華爾街見(jiàn)聞發(fā)表。
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摘要：
1）?供給側(cè)改革：制度成本降低和市場(chǎng)化機(jī)制增強(qiáng)；
2）?企業(yè)到底什么情況？1998?VS?2015；
3）?轉(zhuǎn)型期：政策對(duì)企業(yè)成本的緩解將持續(xù)。
正文：
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供給側(cè)改革：制度成本降低和市場(chǎng)化機(jī)制增強(qiáng)
11月10日習(xí)大大首次提到“供給側(cè)改革”后，“供給側(cè)改革”被認(rèn)為是此輪改革的一個(gè)重要轉(zhuǎn)折點(diǎn)，日益受到市場(chǎng)的高度關(guān)注。從概念上來(lái)看，供給側(cè)改革的內(nèi)容非常廣泛，包括產(chǎn)能升級(jí)、簡(jiǎn)政放權(quán)、放松管制、金融改革、國(guó)企改革和土地改革等多方面。我們認(rèn)為，供給側(cè)改革仍然是三中全會(huì)強(qiáng)調(diào)發(fā)揮市場(chǎng)化力量的延續(xù)，且從近期的一些表態(tài)來(lái)看，降低制度成本或許是其中一個(gè)重要部門(mén)，這包括交易成本、各種稅費(fèi)、融資成本、社會(huì)保障成本等。實(shí)際上，供給側(cè)改革仍然是服務(wù)于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型。因此，我們?cè)谙挛囊矊?dāng)前企業(yè)的狀況與1998年轉(zhuǎn)型期間做一個(gè)比較，客觀來(lái)評(píng)估一下當(dāng)前轉(zhuǎn)型期間企業(yè)的狀況。
企業(yè)到底什么情況？1998?VS?2015
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1998年的國(guó)企改革和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型為2002-2007年經(jīng)濟(jì)騰飛創(chuàng)造了良好的土壤。把當(dāng)前企業(yè)和1998年相比的話，我們發(fā)現(xiàn)如下特征：
1）盡管不同口徑的結(jié)果略有偏差（上市公司、工業(yè)企業(yè)、5000家工業(yè)企業(yè)調(diào)查），但企業(yè)負(fù)債率的情況和當(dāng)時(shí)的水平相當(dāng)，甚至略有偏高。同時(shí)，毛利率卻低于1998年的水平；
2）費(fèi)用支出的壓力較1998年顯著偏小。盡管毛利率偏低，但利潤(rùn)率卻高于1998年，且財(cái)務(wù)支出/收入等均較好于1998年的狀況。我們認(rèn)為，這主要是受益于三中全會(huì)以來(lái)一系列降低企業(yè)負(fù)擔(dān)的政策，包括貨幣政策寬松、針對(duì)企業(yè)的減稅政策以及減政放權(quán)等。
3）就業(yè)結(jié)構(gòu)的顯著變化。首先，國(guó)企對(duì)城鎮(zhèn)就業(yè)的貢獻(xiàn)大幅降低，其次，三產(chǎn)對(duì)就業(yè)的吸納顯著上升。因此國(guó)企改革，以及制造業(yè)轉(zhuǎn)型帶來(lái)的就業(yè)沖擊或較1998年緩和。
4）行業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整已經(jīng)開(kāi)始，就業(yè)逐漸從煤炭、采礦等上游產(chǎn)業(yè)流向計(jì)算機(jī)、電氣機(jī)械和汽車等新興行業(yè)。
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轉(zhuǎn)型期：政策對(duì)企業(yè)成本的緩解將持續(xù)
? ? ? ?從企業(yè)的狀況來(lái)看，和1998年轉(zhuǎn)型階段的一個(gè)顯著不同，是在于企業(yè)費(fèi)用支出的壓力相對(duì)緩和。如我們上文所述，這得益于一系列政策的推出。比如，本周，央行開(kāi)展1000億MLF并下調(diào)利率，3季度財(cái)政對(duì)企業(yè)推出了一系列減稅政策。而我們所理解的供給側(cè)改革在于制度成本下降和市場(chǎng)化力量增強(qiáng)，也將有益于企業(yè)轉(zhuǎn)型中成本的下降。往后看，我們認(rèn)為貨幣寬松將持續(xù)，對(duì)于信用派生也會(huì)進(jìn)一步鼓勵(lì)，財(cái)政或也會(huì)推出更多結(jié)構(gòu)性減稅的政策，更多要素價(jià)格或會(huì)逐步市場(chǎng)化。資本市場(chǎng)融資功能的恢復(fù)（IPO重啟以及可能的注冊(cè)制改革）也將幫助企業(yè)更好的實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型。